6月29日上午“资本市场与公司治理”专题研讨纪要
2010年6月29日上午，“资本市场与公司治理”专题研讨在黄海饭店会议中心第一会议室举行。在北京交通大学马忠教授和中国人民大学孙蔓莉教授的主持下，与会代表就提交的7篇论文进行了广泛而深入的讨论。
首先发言的是厦门大学的李成副教授，李副教授作了题为《股改对价形式的选择与股权分置改革的市场反应——重组式股改VS送股式股改》的专题报告。他以重组式股改公司和送股式股改公司组成的配对样本为研究对象，利用事件研究和回归分析的方法考察了股改期间选择不同股改对价形式的上市公司的市场表现。研究表明：在股改期间，无论是重组式股改还是送股式股改，市场对上市公司进行股权分置改革都有积极反应；相较于单纯送股的股改公司，将资产重组作为股改对价形式的股改公司在股改期间的市场表现更好。云南财经大学的李小军副教授进行了点评，认为选题具有较好的理论和实践意义，研究内容明确，理论分析合理，研究数据翔实，研究方法规范可靠，实证结果与理论预期一致，研究结论真实可靠。他同时指出，在事件窗口和计算股票的超额收益的选择方面存在一定的局限性。
中国人民大学的邓路博士作了题为《发行溢价、市场折扣与定向增发宣告效应》的专题报告。他以2006-2009年在沪、深两市实施定向增发融资的A股上市公司为研究对象，检验定向增发折扣率和宣告效应的差异及其影响因素。研究表明：上市公司大多采取溢价发行方式实施定向增发，定向增发发行折扣和市场折扣并非受共同因素影响，定向增发的发行折扣率与发行对象相关，市场折扣率与发行比例正相关。中国矿业大学的姚远点评时指出，论文选题较好，研究深入，但在样本区间选择、控制变量及研究结果的解释等方面存在缺陷，样本期间为2006-2009年，包含了股权分置改革的时间，结论可能受到干扰因素的影响。与会人员也各抒己见，对公告期的选取标准、短期事件影响的剔除等问题进行了交流和探讨。
武汉大学的陈冬博士作了题为《中小投资者法律保护变迁、股权分置改革与并购收益》的专题报告。陈博士从历史视角，研究了中小投资者保护的动态变迁与非关联并购、关联并购收益的关系，发现中小投资者保护的变迁影响并购收益，随着中小投资者保护程度的提高，非关联并购收益提高，而关联并购收益下降。但是，并购收益的变化不是来自于中小投资者法律保护程度的纵向提高，而是来自股权分置改革。西安交通大学的吕怀立博士进行了点评，认为论文从投资者法律保护和股权分置改革的角度研究我国上市公司的并购行为，理论分析翔实，具有较强的创新意义，但在股权分置改革与法律保护变化之间的关系、样本区间的确定以及关联并购行为的选取等方面值得商榷。
西南财经大学的王磊彬博士作了题为《IPO融资的长期市场反应：真的如他们所说吗？——中国A股市场的证据》的专题报告。他以中国A股市场为背景，在控制了同时存在的其他类型融资的影响后发现：IPO融资的确导致了股东财富的长期显著毁损；并非如西方所称，中国市场对IPOs的长期低评价并不是同时存在的其他类型融资交叉效应的体现。中国人民大学的邓路博士进行了点评，认为文章采用两种方法计算IPO公司的长期市场表现，研究视角独特，但在解释变量的选取和IPO后公司长期弱势表现的解释方面有待进一步改进。
西安交通大学的吕怀立在《股利保护、单一抑或联合侵占？》一文中对现金股利政策是上市公司对中小股东的利益保护，还是控股股东对中小股东的利益侵占这一问题进行研究，发现公司股利分配与非控股大股东的股权制衡程度呈显著的负相关关系，流通股股东的股权制衡程度与公司股利分配呈显著的负相关关系，说明上市公司的派现行为是控股股东对中小股东的利益侵占。进一步研究发现，派现公司的股利分配与非控股大股东的股权制衡程度显著正相关。西南财经大学的王磊彬博士进行了点评，认为对股权结构的外生性与内生性因素的区分，假设的提出、样本的选取以及模型的设定等方面存在缺陷。
上海财经大学的王少飞作了题为《金字塔结构、会计信息与公司治理——来自国有上市公司的经验证据》的专题报告。文章以分权为背景，以新制度经济学为基础，选取2004-2006年间的国有上市公司，对转型经济中国有企业的金字塔结构对会计信息和公司治理的影响进行研究。研究发现，随着金字塔层级数的增加，国有上市公司的会计稳健性增强，并且会计业绩与公司管理层变更的负相关度越高，并对国有上市公司在利用金字塔结构进行组织分权时，如何有效降低信息不对称导致的代理问题提出了改进建议。北京交通大学的程小可教授进行了点评，认为文章选题新颖、研究方法、研究设计合理，研究结论对公司治理的研究有很好的启示，但在假设之间的逻辑关系、变量选择、研究区间及管理层变更与会计指标的关联度等方面有待改进。
河南财经学院的李光贵副教授在《资本成本、可持续分红与国有企业EVA创造——一个系统框架分析》的研究将“可持续分红比例”估算与EVA价值管理系统结合起来，构建了一个国有企业价值创造系统框架。研究表明，2002-2006年国有控股上市公司各行业股权经济增加值状况较差，资本使用效率较为低下，并建议从构建与完善EVA价值管理平台、不断提高和保持留存收益再投资报酬率水平、树立全面的资本成本观念、提升对公司业务的识别与处置能力、形成和保持有利于价值创造的财务可持续增长能力等方面实现国有企业价值。中国人民大学得张伟华博士对报告进行了点评，认为在EVA国企高管重要考核指标的背景下，论文选题具有较强的理论和实际意义，建议从EVA计算、可持续增长分红比例与实际分红比率差异分析等方面进行改进。
中国会计学会教育分会 中国海洋大学管理学院会计学系编
